20190708公司資訊彙總

1762中化生 富邦，20190708，ADD，目標40元
EVE專利到期、暢銷發酵產品將陸續擴產完成
前幾天才寫過一篇，這邊就不多講解了，只比較兩篇報告的差異，有興趣點標籤回去看。

• MMF：免疫抑制劑，2018營收佔比43%
1. 2019Q1營收僅0.58億，YoY -51%。ASP=200USD，GM=40%
2. 富邦估計今年出貨金額為4.68億，YoY+6.8%。(真該說有夢最美...)
3. 日盛沒估營收數字，只估出貨量與去年持平，50萬噸。
• EVE：免疫抑制劑、抗癌，2018營收佔比9%，目前主要是在漲這個
1. 2019Q1營收貢獻1.3億，YoY+178%，ASP=數十萬USD，GM=50%
2. 富邦估計2019年EVE營收將成長313%，我靠，太樂觀了吧。
3. 日盛估計出貨量是去年的兩倍。
4. 公司估計是Q1大量出貨後會迎來一個小量，要等待2019Q3開始才會大量出貨到客戶上市2019M12前。re-order落在2020Q1~2020Q3。
• Tacrolimus免疫抑制劑，2018營收佔比15%
1. 日盛寫說公司2018年出貨40公斤，今年產能改善，產量接近50公斤。
2. 富邦又再一次誇大，估計今年此產品線營收成長86%......。好喔
• Caspofugin等營收佔比太小也沒啥成長的先不比較
• 2019財務數字
1. 日盛估計營收YoY+24.4%、營業利益+404%、稅後淨利-34.9%
2. 富邦估計營收YoY+26%、營業利益+400%、稅後淨利-37%
3. 這倒是估得差不多，去年是因為有業外影響，今年稅後淨利都是估衰退的

筋肉人短評：自從上次的日盛報告之後又漲了一大根...。富邦在本業上很明顯有刻意高估，但理由我看完也覺得有點狗屁不通，不過藥品產業就是這樣，有想像題材、你敢估，就會有人敢買敢炒；炒一炒之後若有營收年增月增背書，還依然用本益比去評價，那還真的有點蠢。

2617台航 富邦，20190708，買進，目標25元
環保新規上路，BDI可能反彈
台航顧名思義就是航運公司，不用簡介了吧。主營散裝航運(71%)、貨櫃航線4%、其他14%。散裝貨櫃主要是在大宗物資的運輸，包括鐵礦砂、煤礦等。航線地區比重約亞洲與歐洲各半。

• BDI反彈
1. 由於2020新式法規上路，部分現行船舶(約1000艘)將陸續加裝脫硫器，需要時間約1~1.5個月，2019H2供給可望縮減，預估BDI指數將彈升，有利航商營運。
2. 因為2019Q1巴西礦場發生坍塌事件，所以2019上半年都在停工檢查，富邦認為2019Q2季底在部分礦場恢復出貨下鐵礦砂運輸將轉趨熱絡，且中國沿海鐵礦砂庫存量也掉到高峰時的73%，有回補需求。
• 獲利估計
1. 富邦估2019營收YoY-0.5%，但因運價不如2018年、獲利估計 -36%，EPS估1.47元。
2. 2020在BDI彈升下，富邦估計EPS+19%=1.75元

筋肉人短評：買進理由是BDI彈升，而BDI又有公開...那其實就專心看好BDI的走勢即可，目前看起來確實是強勢的，我認為可以。

8422可寧衛 兆豐，20190708，區間，目標176元
專案結束、營收衰退，但高殖利率可提供下檔支撐
可寧衛以處理廢棄物業務為主，因為有很多地，所以收入以掩埋為主。跟日友稍不同的是日友比較多醫療廢棄物處理，而可寧衛厲害就是在地多，除了埋還是埋。

• 營運狀況
1. 可寧衛旗下有五間公司
1. 岡聯事業-廢棄物清運
2. 大倉實業-一般事業廢棄物掩埋場
3. 可寧衛企業-固化物專屬掩埋場
4. 吉衛-固化物專屬掩埋場。
5. 可寧衛投資-負責中國市場，不過這沒啥斬獲。
2. 可寧衛的固化處理量為全台最大，每月15,250噸(不過對這數字我也沒啥概念)。掩埋場每月處理量為30,000噸。營收主要分成製程客戶與污染清理客戶。製程客戶如鋼鐵廠、焚化爐、電子公司、汙水處理等；汙染清理客戶如廢法棄置場址與關廠及水土法列場址，屬於專案性質。
3. 2018年營收+22%，主要來自接獲兩到三個汙染棄置場整治專案。掩埋收入營收23億，YoY+8.5%，固化與開挖營收9.5億，YoY+75%，清運營收1.5億，YoY+18%。
• 未來展望
1. 因為2018年接的專案工程在2019Q1陸續結束，今年僅新增「南科掩埋場活化工程」專案金額4億、將在2019H2~2020年認列，與一些金額不到一億的小專案。
2. 因今年初可寧衛調漲廢棄物處理費達兩倍，所以前五個月的處理量下降約五成
3. 兆豐預估今年可寧衛營運將衰退，EPS11.7元，配發9.4元現金股利。

筋肉人短評：有點像是存股性質的公司本身就不能期待呈現什麼大成長，不過因為有調升處理費，長期來看這樣的調漲應該是好事。但因為今年畢竟營運會衰退，可以再等待更好的買點。
8016矽創 國泰，20190704，初次報告買進，目標169元
子公司昇佳營運狀況佳、多樣的產品組合
矽創是IC設計公司，最大業務為驅動IC，用於手機43%、工控23%及車用。旗下轉投資有感測器28%、觸控IC、微控制器與電源管理IC等業務。

• 營運狀況(現在大家在炒子公司題材，直接從子公司開始講)
1. 子公司昇佳電子6732於今年6/18登錄興櫃，主要產品線有P sensor跟 G sensor，其中P sensor已經打入多家國際智慧型手機大廠，機型約落在400~800美元之間，受惠於公司的獨特地位(少數能提供屏下/微縫感測方案的公司)及智慧型手機的全屏趨勢，國泰認為昇佳有極高的競爭門檻。而G sensor在200~400美元與電信零元方案的機型出貨量也持續增加，受惠於低功耗G sensor市場滲透率仍低，今年出貨將再創新高。國泰估計昇佳今年將貢獻矽創EPS的51%。
2. 矽創本身出貨的是低階手機，但因市場對零電容DDI的穩定需求及性價比優勢而導入其它應用如智慧音箱、門禁監控，國泰估計手機DDI在未來將持續提供矽創穩定的營收基本盤。
• 未來展望
1. 今年國泰估計的昇佳狀況之好我就不多說了，估的比矽創公司自己估的還高。國泰估計昇佳2020營收將會再創新高，受惠於新產品four in one P sensor的ASP提升，及P sensor本身的出貨量提升6.5億顆(YoY+20%)。毛利率也會因為產品組合改善而提升。G sensor部分則是因目前滲透率仍低、而昇佳又比外商同業更高的CP值，成長爆發將落在2021年後。
2. 矽創本身受到中美貿易戰與中國車市疲弱影響，工空車用DDI今年獲利將略為衰退，然而國泰估計年底中國車市開始復甦，矽創這種多樣的產品組合將更將使營運狀況更為穩定。
3. 2019估計矽創營收+21%、營業利益+72%、EPS+31%=9.1元，國泰給予16倍PE

筋肉人短評：整篇其實是在介紹子公司6732昇佳。其實如果真的相信國泰這估得好得不得了的估計的話，要買就要買6732才對，目前興櫃價格約四百左右。

20190703公司資訊彙總

1762中化生 日盛，首次買進，目標40元

Everolimus學名藥客戶預計於2019年底在美國上市，客戶端積極備貨，主要產品線均成長

中化生從事原料藥的研發生產及銷售，採用生物發酵技術開發一系列的免疫抑制和抗真菌的原料藥，因產量受限製程，產品單價高。美國市場佔比50%、亞洲及印度佔19%、歐洲15%，國內佔比16%主要銷售予母公司中化製藥。

• 2019Q1獲利0.53元，估計Q2=0.38元
• Q1高毛利的免疫抑制劑Everolimus原料藥出貨營收YoY+178%，營收佔比自2018Q1的17%增加至2019Q1的38%，帶動2019Q1毛利率較去年同期上升6.2%。
• 2019年六月出貨Tacrolimus免疫抑制劑日本客戶，預計六月營收維持一億的水準，Q2營收YOY -12%，EPS=0.38元
• 各產品線皆成長
• EVE客戶將於2019年底在美國上市，目前大量拉貨。
• Tacrolimus因產能改善，Q4完成產能放大確效後，明年總產能將達200KG
• 抗真菌Caspofungin透過製程改善，每批量將提升六倍，預計2020產量達20公斤
• 擴產效益將逐步顯現
• 中化生主要利潤來自發酵原料藥，雖國際市場競爭者少，但受限於產能，時常供不應求。
• 2018年開始積極規劃各產品線擴產，未來將在2019H2~2020年貢獻產能
• 免疫抑制劑MMF，中化生最大產品項(佔比43%)供應美國，為全球法規市場最大供應商，競爭對手為印度廠商。
• 此產品2019Q1受客戶排程影響，營收衰退51%，此產品已上市較久，面臨印度的價格競爭。
• 中化生已完成二代製程開發，學名藥客戶已向FDA提交申請，最快4Q19~1Q20上市。日盛估此產品線出貨量今年持平，明年有機會提升。

筋肉人短評：產品組合有轉佳是事實，但Q1營收的大幅飆升並非持續性，而是來自客戶的集中拉貨；且最大產品衰退嚴重，雖公司解釋只是客戶排程影響，但我認為是來自印度的搶單。我不認為下半年業績將有辦法那麼快回升。目前股價大幅飆漲，不建議搶進。

5904寶雅 永豐，買進，目標490元

將跨入五金百貨市場

• 寶雅SSSG正成長且持續展店
• 每年持續維持20~30間新增門市，2019年底目標為230家。
• 透過店面及產品升級提高SSSG，不過報告沒寫平均多少%。
• 依照寶雅估計，終極的展店目標2026年400間，所以目前還有空間；北部人口密集區是店面滲透率較低的地方、潛力大。
• 永豐估計今年19.2元，筆者認為合理。
• 寶雅欲以品牌「寶家」切入五金百貨門市
• 台灣五金百貨市場規模約五~六百億元，五金百貨門市約1300多家，市場競爭分散
• 寶雅2019H2預計於北中南各開一家、估計貢獻營收三千萬。2020~2021在分別新增10/20家

筋肉人短評：

1. 永豐用2020年EPS 22元*PER 22倍才得出490元目標價，我是覺得過於高估了。
2. 我認為美妝小物與五金百貨業是兩種截然不同的市場，加上同業小北百貨也不是省油的燈......建議抱持觀望態度。

6192巨路 富邦20190703，ADD，目標85.7元

不受貿易戰影響

巨路從事Bendix、Fisher(後被Emerson electric併購)等國外儀器代理、電子零件銷售等業務，程控事業承接鋼鐵、電子、化工、造紙、煉油、天然氣到半導體、電子業的程控訂單。目前是Emerson在臺灣、大陸東北及華北地區的獨家代理商。

• 2019Q1為傳統淡季，營收YoY+14.4%，稅後淨利+85%主因為費上用的控制與業外貢獻
• 展望未來
• 公司表示中美貿易並未衝擊接單狀況，可能原因為當地政府支撐內需加上巨路營運區域所在的東北、內蒙亦遠離貿易戰風暴圈。2019年接單狀況可維持2018年48億的水準
• 將設立維修中心，資本支出2億以上，為訂單成長來源之一(...邏輯怪怪)
• 富邦估計2019年營收+11%，稅後淨利+18%，EPS=8.24元
• 程控事業估增一至兩成
• 電子材料部門、光纖專案進入成熟期，估持平
• 新導入的ADAS晶片、3D sensing 解決方案初期貢獻不大

筋肉人短評：中規中矩的預估，因是接案的營運模式我也不知道怎麼估。訝異的是在中美貿易戰的狀況下接單狀況竟然可以保持不墜，算是厲害了

3596智易 宏遠20190703，區間

今年營收成長依舊

智易由飛利浦與智邦合資設立，目前主要隸屬於仁寶旗下，集團持股約36%。智易為整合寬頻、多媒體、無線及網路通訊協定之智慧型網路終端設備公司，研發用戶端設備之接取/路由產品，提供整合性多媒體閘道器等解決方案。主要客戶為電信營運商、網通零售品牌廠，2018年營收占比歐洲62%、亞洲19%、美洲12%。

• 2019Q1淡季不淡
• 營收YoY+88%，營業利益+141%，稅後淨利+65%，EPS=1.92元
• 主因大洋洲新客戶IAD產品出貨持續延續到Q1
• 歐洲區亦有電信商回補IAD庫存
• STB受歐洲電信商拉貨也有增長
• 2019Q2估計營收YoY+18%，營業利益+26%，稅後淨利+17%，EPS=1.49元
• 第二季起歐洲電信商IAS專案近尾聲，加上北美新客戶IAD產品須待越南廠於2019Q2季底產能開出才可生產。
• MLCC、DRAM及FLASH的跌價需反映給客戶
• 越南新廠開始量產，須攤提折舊
• 筋肉人OS:反正總總理由下來就是要估第二季QoQ衰退就對了
• 2019年全年，營收估YoY+35%，稅後淨利+60%，EPS=7元
• 2019H2會開始供貨美國新客戶，標案出貨期間達一年以上，故IAD仍為各產品線中成長性最高者
• 5G趨勢下發展產品
• 目前都還在測試中，晶片都還在樣品階段，真的要放量要等2020H2，屆時營收占比5~10%

筋肉人短評：我是不知道為什麼估到七塊錢、比去年EPS成長55%，加上出貨北美客戶明確，結果本益比只給15倍？